中國金融體系的最大脆弱性來自于政府配置資源權(quán)力過大所導致的嚴重的道德風險和大量的或有債務。
在諸侯經(jīng)濟體制下，實際上是不太可能建立真正的中央銀行制的。
諸侯（地方政府和國有經(jīng)濟部門）幾乎掌控著一切驅(qū)動經(jīng)濟增長所必需的要素，如土地、礦權(quán)、稅收、市場準入，環(huán)保標準等等。因此微觀投資回報率可以被輕易改變，使得原來不可行的項目變得可行，信貸和投資得以按照權(quán)力的意志而配置。故此，中央銀行的貨幣政策很難保持應有的有效性和獨立性。
一直以來，中國央行只能對其銀行體系實施數(shù)量管理，存準率、存貸比、信貸額度、資本金充足率等被加以限定，這有其合理性。以地方政府、國營企業(yè)為主體的信貸需求大戶并未建立財務預算約束，加之信貸成本遠低于影子價格，不以行政手段實施數(shù)量管理，諸侯們將輕松制造天量貸款與相應的天量呆滯賬。
即便如此，央行的貨幣供應量目標自設立以來也幾乎沒有實現(xiàn)過。
在今天中國的宏觀管理架構(gòu)的三駕馬車中（發(fā)改委、財政部、央行），中央銀行對于諸侯們的約束一直遠沒有其他兩個部門強（在中國，發(fā)改委主管投資項目審批，而財政部直接管理政府的資本性支出）。
但是這種狀況最近正在發(fā)生改變。央行似乎已經(jīng)找到重塑其貨幣政策權(quán)威性的鑰匙。這就是利率市場化。
過去的十年，中國的央行在周小川行長治下，一直秉持著市場化改革的理念，積極地探索體制中突圍的路徑。2003年開始的國有商業(yè)銀行的改革代表著一種嘗試。改革者希望通過引入一些外部治理機制（如引入境外的戰(zhàn)略投資者、通過股份制改造實現(xiàn)上市），來幫助銀行擺脫諸侯經(jīng)濟的羈絆，實現(xiàn)按照商業(yè)化原則經(jīng)營。現(xiàn)在看來這些想法都過于簡單，要廓清銀行與諸侯的關(guān)系絕非易事。
原想引入經(jīng)濟資本的概念作為約束銀行風險的韁繩，但發(fā)現(xiàn)銀行上市后，資本異化成一種新的軟約束，原來僅僅依賴政府財政注資，現(xiàn)在變成了可以不斷向市場進行再融資。原本以為資本會約束資產(chǎn)，結(jié)果卻成了資產(chǎn)擴張更強的發(fā)動機。這是一個令改革者十分尷尬的結(jié)果。
好在中央銀行終于找到了救贖自身獨立性的方向：利率市場化。
中央銀行的韜略是“外科手術(shù)”式的路徑。
當所有人將目光都投向存款利率上限和貸款利率下限這兩個標簽式的指標之時，中央銀行銜枚疾進。在短短幾年間，在中國商業(yè)銀行的負債方形成了一個龐大的近十萬億的理財產(chǎn)品市場；理財產(chǎn)品的資產(chǎn)數(shù)量從幾年前幾乎為零上升至2011年底占銀行存款大約10%的水平。可以想象，如果未來銀行的非存款性負債工具的份額發(fā)展至占其全部負債比例的30%以上時，那個存款利息的上限就基本變得名存實亡了。這造成一個結(jié)果：銀行極度缺乏存款，令通過增加貸款數(shù)量的方式支撐投資增長的難度加大。
與此相對應，在銀行的資產(chǎn)方，央行通過短融、中期票據(jù)等等層出不窮的金融創(chuàng)新推動了一個以銀行間市場為絕對核心的中國債券市場形成。今天中國的銀行間債券市場規(guī)模幾乎占到全部債券市場規(guī)模的九成。
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