過度融資是中國(guó)股市的原罪之一，在股市全流通的時(shí)代，投資人的話語權(quán)將逐步增強(qiáng)，股市改革的方向?qū)⒆裱袌?chǎng)化的方向：放開兩頭，培育中間。
如果用一個(gè)字描述北京，那就是“堵”。但若用金錢衡量北京之“堵”，金額最高的卻不是公路堵車，而是企業(yè)上市。在股票市場(chǎng)上，新股上市就像北京“堵車”一樣，前面出不去，后面擠上來，水泄不通。一邊是投資方的股市，欲振乏力；一邊是融資方的股市，欲哭無淚。股票市場(chǎng)首尾兩端，中間夾著證監(jiān)會(huì)的發(fā)行審核委員會(huì)，左右為難，所以郭主席提出要“分流”企業(yè)上市融資的壓力。
有人建議讓“新三板”分流一部分上市公司，也有人認(rèn)為無須多慮，已核準(zhǔn)的擬上市企業(yè)排隊(duì)“沉淀”一下就會(huì)有三分之一企業(yè)因業(yè)績(jī)變臉而自行退出。這些說法看似中肯其實(shí)荒謬，如果企業(yè)排隊(duì)“沉淀”一年就會(huì)業(yè)績(jī)變臉，保薦人和發(fā)審委該當(dāng)何罪？如果是垃圾企業(yè)轉(zhuǎn)到“新三板”上市則不僅坑人，還將毀掉“新三板”。問題的關(guān)鍵是要形成優(yōu)勝劣汰的選擇機(jī)制，只要能夠讓投資人擁有企業(yè)上市的選擇權(quán)，企業(yè)排隊(duì)上市的“堵車”現(xiàn)象就能化解。
經(jīng)濟(jì)學(xué)泰斗佛里德曼的名著是《自由選擇》，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的靈魂就是自由+選擇。郭主席走馬上任時(shí)曾問過：企業(yè)上市能不能不審核？答案是不能，因?yàn)楣旧鲜械暮藴?zhǔn)制是《證券法》規(guī)定的。但在核準(zhǔn)上市后，是否就一定要上市嗎？未必！這時(shí)應(yīng)該由誰來決定企業(yè)是否上市呢？可以雙向選擇，投資人可以不買，融資人可以不賣，這就有了一個(gè)新的路徑：擬上市企業(yè)定底價(jià)，再讓投資人競(jìng)爭(zhēng)定價(jià)。增加這樣一個(gè)環(huán)節(jié)，股票市場(chǎng)就能更有效地促進(jìn)上市企業(yè)的優(yōu)勝劣汰，從根本上結(jié)束“把投資人當(dāng)傻瓜的時(shí)代（郭樹清語）”。
行為金融學(xué)的研究發(fā)現(xiàn)，股市中有兩種投資人，其一是聰明的投資人，學(xué)名為“信息交易者（Information Trader）”；其二為愚蠢的投資人，學(xué)名為“噪音交易者（Noisy Trader）”。目前的新股上市是聰明的投資人忽悠愚蠢的投資人，就像一場(chǎng)量級(jí)不對(duì)等的拳擊比賽，風(fēng)險(xiǎn)/收益高度不對(duì)稱。假設(shè)市場(chǎng)整體的風(fēng)險(xiǎn)/回報(bào)對(duì)稱均等，由于一級(jí)市場(chǎng)是機(jī)構(gòu)主導(dǎo)，背后是股權(quán)投資產(chǎn)業(yè)鏈，聰明的投資人居多；二級(jí)市場(chǎng)是散戶主導(dǎo)，背后是股票投資產(chǎn)業(yè)鏈，愚蠢的投資人居多，所以一級(jí)市場(chǎng)的投資人是一分險(xiǎn)兩分利，二級(jí)市場(chǎng)是一分利兩分險(xiǎn)。由于股票發(fā)行高度依賴于投資人的愚蠢，才有了“新股不敗”的博傻游戲。從這個(gè)角度看，已核準(zhǔn)的擬上市公司若能有機(jī)構(gòu)的二次競(jìng)價(jià)，并暫時(shí)限制散戶參與，將會(huì)改善企業(yè)上市過程中的信息不對(duì)稱和風(fēng)險(xiǎn)不對(duì)稱。
實(shí)際上，這種制度安排是在核準(zhǔn)制的基礎(chǔ)上增加做市商機(jī)制，讓聰明的投資人充當(dāng)新股的“準(zhǔn)做市商”，形成聰明投資人之間的平等對(duì)話，公平博弈。如果機(jī)構(gòu)競(jìng)價(jià)的結(jié)果低于上市公司的預(yù)期底價(jià)，擬上市公司可決定延遲或取消上市。參與競(jìng)價(jià)的投資機(jī)構(gòu)需要持股一段時(shí)間（比如3~6個(gè)月）后才能在公開市場(chǎng)上賣出，公眾投資人此時(shí)再選擇是否參與，至少會(huì)降低決策中的信息不對(duì)稱。這樣，公司上市的第一輪投資人將主要是聰明的投資人，他們具有較高的信息解讀能力和風(fēng)險(xiǎn)承受能力，具有發(fā)現(xiàn)企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的專業(yè)技能和投資動(dòng)機(jī)。
過度融資是中國(guó)股市的原罪之一，在股市全流通的時(shí)代，投資人的話語權(quán)將逐步增強(qiáng)，股市改革的方向?qū)⒆裱袌?chǎng)化的方向：放開兩頭，培育中間。所謂放開兩頭，就是讓上市和退市的過程都逐步走向程序化的操作，從而降低過程中的人為干預(yù)，規(guī)避制度性的腐敗和尋租。所謂培育中間，就是要多層次引進(jìn)機(jī)構(gòu)投資人，拓寬證券交易的中間業(yè)務(wù)市場(chǎng)，避免讓散戶直接面對(duì)信息不對(duì)稱的過度風(fēng)險(xiǎn)。
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